จากวิกฤติเงินเยนสู่ The Great Reset
จากวิกฤติเงินเยนสู่ The Great Reset
ศาสตราจารย์ พลโท ดร.สมชาย วิรุฬหผล
เยน Carry Trade – US Treasury – หนี้สหรัฐฯ – BRICS – ทองคำ และการเปลี่ยนผ่านของระเบียบการเงินโลก
บทนำ: วิกฤติเงินเยนอาจไม่ใช่เรื่องของญี่ปุ่นเพียงประเทศเดียว
การอ่อนค่าของเงินเยนมักถูกมองเป็นปัญหาเฉพาะของญี่ปุ่น แต่หากพิจารณาผ่านกลไกของ Yen Carry Trade จะเห็นว่าเยนเป็นหนึ่งในเสาหลักของระบบสภาพคล่องโลกมานานหลายทศวรรษ เงินทุนต้นทุนต่ำจากญี่ปุ่นถูกนำไปลงทุนในสินทรัพย์ต่างประเทศ โดยเฉพาะพันธบัตรสหรัฐฯ หุ้น และสินทรัพย์เสี่ยง เมื่อญี่ปุ่นเริ่มขึ้นดอกเบี้ยหรือเยนกลับมาแข็งค่ารวดเร็ว อาจทำให้การทำ Carry Trade ถูกปิดสถานะพร้อมกัน ก่อให้เกิดการขายสินทรัพย์และความผันผวนข้ามตลาด
ญี่ปุ่นจึงอยู่ในสถานการณ์ที่ละเอียดอ่อน ธนาคารกลางญี่ปุ่นต้องการทำให้เงินเฟ้อและค่าเงินมีเสถียรภาพ แต่การขึ้นดอกเบี้ยเร็วเกินไปสามารถกระทบลูกหนี้ภายในประเทศ ตลาด JGB และฐานะการคลังของรัฐบาลได้ ขณะที่การปล่อยให้เยนอ่อนมากเกินไปจะเพิ่มต้นทุนนำเข้าโดยเฉพาะพลังงานและสร้างแรงกดดันต่อประชาชน ซึ่งปัจจุบัน BOJ ยังคงใช้นโยบายการเงินที่เข้มงวดกว่ายุคดอกเบี้ยติดลบอย่างชัดเจน โดยอัตราดอกเบี้ยที่ใช้กับ Complementary Deposit Facility อยู่ที่ 1.0% ตั้งแต่เดือนมิถุนายน 2026 แต่ญี่ปุ่นยังต้องบริหารความเสี่ยงจากหนี้สาธารณะและตลาดพันธบัตรอย่างระมัดระวัง
- จาก Yen Carry Trade สู่ US Treasury Market
ความเชื่อมโยงสำคัญคือ เงินเยนราคาถูกไม่ได้หยุดอยู่ในญี่ปุ่น แต่กลายเป็นเงินทุนสำหรับตลาดโลก เมื่อส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยระหว่างญี่ปุ่นกับสหรัฐฯ สูง นักลงทุนมีแรงจูงใจกู้เยนแล้วนำไปลงทุนในดอลลาร์และสินทรัพย์ที่ให้ผลตอบแทนสูงกว่า
ดังนั้นการเปลี่ยนแปลงของเยนจึงมีผลต่อ US Treasury ผ่านหลายช่องทาง หากเยนแข็งและ Carry Trade ถูก unwind นักลงทุนบางส่วนอาจขายสินทรัพย์ต่างประเทศเพื่อนำเงินกลับญี่ปุ่น ขณะที่นักลงทุนญี่ปุ่นเองอาจประเมินใหม่ว่าการถือสินทรัพย์ต่างประเทศยังคุ้มค่าหรือไม่
อย่างไรก็ตาม ญี่ปุ่นไม่ใช่ผู้ซื้อ US Treasury เพียงรายเดียวแต่เป็นเจ้าหนี้ต่างชาติที่มีจำนวนกว่าล้านล้านดอลล่าร์ และการลดความต้องการจากต่างประเทศไม่ได้หมายความว่า USTreasury จะขายไม่ออกทันที ตลาดจะปรับตัวด้วยราคาพันธบัตรและอัตราผลตอบแทน หากความต้องการลดลงอย่างมีนัยสำคัญ Yield ย่อมมีแรงกดดันให้สูงขึ้นเพื่อดึงดูดนักลงทุนรายใหม่
- ปัญหาที่ใหญ่กว่าเยน: ใครจะซื้อ US Treasury ในอนาคต?
สหรัฐฯ ต้องออก Treasury อย่างต่อเนื่องเพื่อชดเชยการขาดดุลงบประมาณ CBO ประเมินในเดือนกุมภาพันธ์ 2026 ว่า deficit ปีงบประมาณ 2026 อยู่ที่ 1.9 ล้านล้านดอลลาร์ และหนี้รัฐบาลกลางที่ถือโดยสาธารณะ(ที่เหลืออยู่ในมือFed)อยู่ที่ประมาณ 101% ของ GDP ก่อนจะเพิ่มเป็น 120% ในปี 2036 ขณะที่การประเมินล่าสุดในเดือนสิงหาคม 2026 เพิ่มประมาณการ deficit ปี 2026 เป็นราว 2.1 ล้านล้านดอลลาร์
คำถามจึงไม่ใช่เพียงว่า “ใครจะซื้อ Treasury” แต่คือ “ผู้ซื้อจะเรียกร้องผลตอบแทนเท่าใด” หากธนาคารกลางต่างประเทศกระจายทุนสำรองมากขึ้น Treasury ยังสามารถขายได้ผ่านกองทุนบำนาญ บริษัทประกัน ธนาคาร Money Market Funds นักลงทุนต่างประเทศภาคเอกชน และนักลงทุนในประเทศ แต่ราคาที่ต้องจ่ายอาจเป็น Yield ที่สูงขึ้น นั่นคือราคาbondจะลดต่ำลง
หาก Yield สูงขึ้น ต้นทุนดอกเบี้ยของรัฐบาลก็สูงขึ้น และเกิดวงจร Debt → Interest → Deficit → More Debt ซึ่งทำให้ปัญหาการคลังกลายเป็นปัญหาเชิงโครงสร้าง
- แล้ว Fed จะเข้ามาช่วยได้หรือไม่?
Federal Reserve สามารถซื้อ Treasury ในตลาดรองผ่าน QE และเมื่อซื้อ จะเพิ่มสินทรัพย์ Treasury ในงบดุลพร้อมเพิ่ม reserve balances ในระบบธนาคาร กล่าวง่าย ๆ คือ Fed ไม่จำเป็นต้องมีเงินฝากสะสมไว้ก่อนจึงจะสร้าง reserves ได้
แต่การสร้าง reserves ไม่ได้สร้างทรัพยากรจริงขึ้นมา หากเศรษฐกิจมีข้อจำกัดด้านการผลิตและเงินเฟ้อยังสูง การอัดสภาพคล่องมากเกินไปจะสร้างแรงกดดันด้านราคาได้ ดังนั้น Fed จึงมีข้อจำกัดในการช่วยตลาด Treasury
นี่คือจุดที่เกิด Fiscal Dominance Risk: หากภาระหนี้สูงจนตลาดคาดว่า Fed จะต้องช่วยรักษาต้นทุนการกู้ยืมของรัฐบาล นโยบายการเงินอาจถูกกดดันให้คำนึงถึงเสถียรภาพการคลังมากขึ้น แต่หาก Fed ยอมผ่อนคลายมากเกินไปเพื่อช่วยรัฐบาลโดยลดดอกเบี้ยหรือคงอัตราไว้ ปัญหาอาจเปลี่ยนจาก “หนี้” เป็น “เงินเฟ้อและความเชื่อมั่นต่อดอลลาร์” แทน
- ทำไมสหรัฐฯ จึงต้องแก้ด้วยรายได้และรายจ่าย?
ในท้ายที่สุด ไม่มีเทคนิคทางการเงินใดสามารถแทนการปรับโครงสร้างการคลังได้ CBO ประเมินว่า deficit จะเพิ่มจาก 1.9 ล้านล้านดอลลาร์ในปี 2026 เป็น 3.1 ล้านล้านดอลลาร์ในปี 2036 โดยมีต้นทุนดอกเบี้ยเป็นแรงขับสำคัญ ขณะที่ Social Security และ Medicare เป็นแรงกดดันต่อรายจ่ายในระยะยาว
ทางเลือกมีสามกลุ่มใหญ่ คือ เพิ่มรายได้ ลดรายจ่าย หรือยอมให้หนี้และต้นทุนดอกเบี้ยสูงขึ้นต่อไป ปัญหาคือแต่ละทางเลือกมีต้นทุนทางการเมืองสูง การขึ้นภาษีมีผู้คัดค้าน ส่วนใหญ่คนรวยยกเว้นภาษีมูลค่าเพิ่มการลด Social Security หรือ Medicare กระทบผู้มีสิทธิเลือกตั้งจำนวนมาก และการลดงบกลาโหมกระทบทั้งฐานเสียงในประเทศและบทบาทของสหรัฐฯ ในโลก
จึงเกิดสิ่งที่อาจเรียกว่า Fiscal Procrastination คือรู้ว่าปัญหาต้องแก้ แต่เลือกมาตรการขนาดเล็กและเลื่อนการตัดสินใจครั้งใหญ่ไปข้างหน้า
- จากปัญหาการคลังสู่ภูมิรัฐศาสตร์
หากสหรัฐฯ ต้องลดรายจ่ายอย่างจริงจัง การลดบทบาททางทหารในต่างประเทศอาจกลายเป็นหนึ่งในทางเลือก แม้จะไม่ได้ประกาศว่าเป็นการถอนตัวก็ตาม Washington อาจผลักให้ยุโรป ญี่ปุ่น เกาหลีใต้ และพันธมิตรตะวันออกกลางรับภาระความมั่นคงมากขึ้น
ผลที่ตามมาคือระบบพันธมิตรอาจเปลี่ยนจาก American-led security ไปสู่ burden sharing และ regional security มากขึ้น ขณะเดียวกันจีน รัสเซีย ตุรกี อินเดีย และมหาอำนาจระดับภูมิภาคจะเห็นพื้นที่สำหรับขยายบทบาท
ดังนั้น Fiscal Consolidation ของสหรัฐฯ จึงมีความหมายทางภูมิรัฐศาสตร์ เพราะการลดรายจ่ายบางประเภทไม่ได้ลดเพียงตัวเลขในงบประมาณ แต่อาจลดความสามารถในการคงสถานะมหาอำนาจด้วย
- BRICS และการลดการพึ่งพาดอลลาร์
BRICS ไม่จำเป็นต้องสร้าง “BRICS Dollar” เพื่อท้าทายสหรัฐฯ ทางเลือกที่เป็นไปได้มากกว่าคือระบบที่ประกอบด้วยเงินท้องถิ่น การชำระบัญชีด้วย RMB ระบบชำระเงินทางเลือก Currency Swaps และการใช้ทองคำเป็นสินทรัพย์สำรองที่เป็นกลางและระบบCBDC
จีนเองมีเหตุผลที่จะไม่ต้องการให้ RMB กลายเป็นดอลลาร์แบบที่สหรัฐฯ เป็น เพราะการเป็นสกุลเงินสำรองหลักของโลกสร้างภาระให้ประเทศผู้ออกเงินต้องจัดหาสภาพคล่องและสินทรัพย์ให้โลกอย่างต่อเนื่อง ระบบ BRICS จึงอาจมุ่งไปสู่ “หลายสกุลเงิน + ทองคำ” มากกว่าการสร้างเงินสกุลเดียว
ข้อมูล IMF ไตรมาสแรกปี 2026 ยังแสดงว่าดอลลาร์คิดเป็น 57.13% ของทุนสำรองเงินตราต่างประเทศที่จัดสรรแล้ว เพิ่มจาก 56.42% ในไตรมาสก่อน จึงยังไม่มีหลักฐานว่าดอลลาร์กำลังถูกแทนที่อย่างรวดเร็ว แต่การกระจายความเสี่ยงกำลังเกิดขึ้นในระดับโครงสร้าง และ IMF ระบุว่าทองคำมีมูลค่าในทุนสำรองทางการแซง Treasury ในปี 2025 โดยส่วนใหญ่เกิดจากราคาทองที่เพิ่มขึ้น
- ทองคำ: สะพานสู่ระบบการเงินหลายขั้ว
ทองคำอาจเป็นสินทรัพย์ที่เหมาะสมกับโลกที่มีความไว้วางใจระหว่างประเทศลดลง เพราะไม่มีรัฐบาลใดเป็นผู้ออกหนี้ให้ทองคำ และไม่ขึ้นกับความสามารถในการชำระหนี้ของประเทศใดประเทศหนึ่ง
การที่ธนาคารกลางเพิ่มทองจึงไม่จำเป็นต้องหมายถึงการประกาศเลิกดอลลาร์ แต่เป็นการลดความเสี่ยงจากการพึ่งพาสินทรัพย์ของ sovereign issuer เพียงรายเดียว หากแนวโน้มนี้ดำเนินต่อไป ระบบสำรองโลกอาจกลายเป็น USD + EUR + RMB + สกุลเงินอื่น + Gold มากกว่าระบบที่มีดอลลาร์เป็นศูนย์กลางเพียงอย่างเดียว
นี่คือ “de-dollarization แบบค่อยเป็นค่อยไป” ซึ่งแตกต่างจาก Dollar collapse อย่างมาก
- จาก Economic Warfare สู่ความขัดแย้งทางทหาร?
ความขัดแย้งทางเศรษฐกิจอาจเป็นขั้นแรกของการแข่งขันระหว่างมหาอำนาจ ได้แก่ Tariffs, Sanctions, Export Controls, Semiconductor Restrictions, Rare-earth controls, Financial sanctions และการสร้างระบบชำระเงินทางเลือก
WEF Global Risks Report 2026 เรียกยุคปัจจุบันว่า “Age of Competition” และจัด Geoeconomic Confrontation เป็นความเสี่ยงอันดับต้น ๆ ในระยะสั้น ขณะที่ State-based Armed Conflict ก็อยู่ในระดับสูงเช่นกัน
อย่างไรก็ตาม การแข่งขันทางเศรษฐกิจไม่จำเป็นต้องนำไปสู่สงครามใหญ่เสมอไป เพราะต้นทุนของการปะทะโดยตรงระหว่างมหาอำนาจสูงมาก เส้นทางที่มีแนวโน้มมากกว่าคือการแข่งขันเชิงเศรษฐกิจ การสร้างกลุ่มพันธมิตร การคว่ำบาตร และความขัดแย้งแบบตัวแทน
ความเสี่ยงจะสูงขึ้นเมื่อ Economic Warfare ผูกเข้ากับประเด็นความมั่นคง เช่น Taiwan, South China Sea, Middle East หรือยุโรปตะวันออก
- The Great Reset: ไม่ใช่วันเดียว แต่เป็นกระบวนการ
คำว่า The Great Reset ของ WEF ไม่ควรถูกตีความว่าเป็นคำทำนายว่าจะมีเหตุการณ์หนึ่งเกิดขึ้นในปี 2030 WEF เปิดแนวคิด Great Reset ในปี 2020 หลังวิกฤต COVID-19 ขณะที่ปี 2030 เชื่อมโยงกับวาระการพัฒนาที่ยั่งยืนของสหประชาชาติ
แต่หากใช้คำว่า Great Reset เป็นกรอบวิเคราะห์ เราอาจมองการเปลี่ยนแปลงที่กำลังเกิดขึ้นได้อย่างน่าสนใจ กล่าวคือ โลกกำลังเคลื่อนจาก Globalization แบบเดิมไปสู่ Regionalization, จากระบบการเงินที่พึ่งพาดอลลาร์สูงไปสู่ระบบหลายสกุลเงิน, จาก Supply Chains ที่เน้นประสิทธิภาพไปสู่ Supply Chains ที่เน้นความมั่นคง และจากระบบความมั่นคงที่สหรัฐฯ รับภาระหลักไปสู่ Burden Sharing
ดังนั้น Great Reset ที่เป็นไปได้จึงไม่จำเป็นต้องเป็นเหตุการณ์เดียว แต่เป็นการเปลี่ยนโครงสร้างหลายชั้นพร้อมกัน
- 2030: จุดเปลี่ยนหรือเพียงหมุดหมาย?
ปี 2030 จึงควรมองเป็น “จุดตรวจสอบ” มากกว่า “วันพิพากษา” สิ่งที่ควรติดตามคือ 1) สหรัฐฯ สามารถลด fiscal deficit ได้จริงหรือไม่ 2) Treasury Yield และ Term Premium จะสูงขึ้นเพียงใด 3) Fed สามารถรักษาเสถียรภาพราคาโดยไม่ถูกดึงเข้าสู่ Fiscal Dominance ได้หรือไม่ 4) สัดส่วนทองคำและสกุลเงินอื่นในทุนสำรองเพิ่มขึ้นอย่างเป็นนัยสำคัญหรือไม่ 5) BRICS สร้างระบบชำระเงินที่ใช้งานจริงได้มากเพียงใด และ 6) US–China competition จะถูกจำกัดอยู่ในเศรษฐกิจหรือขยายสู่ความมั่นคง
ถ้าสหรัฐฯ ปฏิรูปการคลังได้ โลกอาจเข้าสู่ Managed Multipolarity คือระบบหลายขั้วที่ยังคงใช้ดอลลาร์เป็นแกนหลัก แต่มีการกระจายความเสี่ยงมากขึ้น
หากการเมืองสหรัฐฯ ไม่สามารถแก้ปัญหาได้ และปัญหาหนี้มาบรรจบกับการแข่งขัน US–China และความขัดแย้งระดับภูมิภาค โลกอาจเข้าสู่ Competitive Multipolarity หรือแม้แต่ Conflict-driven Reset นั่นคือการเผชิญหน้ากันด้วยอาวุธ
บทสรุป: จากเยนถึง Great Reset
วิกฤติเงินเยนจึงไม่ควรถูกมองเป็นเพียงเรื่องของญี่ปุ่น เพราะ Yen Carry Trade เชื่อมโยงเงินทุนญี่ปุ่นเข้ากับ Treasury และสินทรัพย์ทั่วโลก การเปลี่ยนแปลงของเยนสามารถเป็นตัวเร่งให้ตลาดทบทวนต้นทุนและความเสี่ยงของสินทรัพย์ต่างประเทศ
จากนั้นปัญหาจะขยายไปสู่ Treasury, Fed และหนี้สหรัฐฯ เมื่อรัฐบาลต้องออกพันธบัตรเพิ่มขึ้น แต่ผู้ซื้อบางส่วนเริ่มกระจายความเสี่ยง การปรับสมดุลจะเกิดผ่าน Yield ที่สูงขึ้น หรือผ่านการที่ Fed เข้ามาช่วยตลาดในกรณีที่จำเป็น แต่ Fed เองก็มีข้อจำกัดจากเงินเฟ้อ
ในระยะยาว สหรัฐฯ จึงต้องเผชิญคำถามที่ยากกว่าคำถามทางการเงิน นั่นคือ “ใครจะเป็นผู้รับภาระของการแก้หนี้?” หากการเมืองไม่มี Political Will การแก้ปัญหาอาจถูกเลื่อนไปเรื่อย ๆ จนตลาดพันธบัตรทำหน้าที่บังคับแทนรัฐบาล
ขณะเดียวกัน BRICS และประเทศอื่น ๆ ไม่จำเป็นต้องทำลายดอลลาร์ พวกเขาเพียงสร้างทางเลือกมากขึ้น และธนาคารกลางสามารถเพิ่มทองคำเพื่อเป็นหลักประกันที่ไม่ขึ้นกับรัฐบาลใดรัฐบาลหนึ่ง
ดังนั้นสิ่งที่อาจเกิดขึ้นในช่วงก่อนปี 2030 ไม่จำเป็นต้องเป็น Dollar Collapse หรือสงครามโลก แต่เป็นการเปลี่ยนผ่านจากระบบที่มีศูนย์กลางเดียวไปสู่ระบบหลายขั้วอย่างช้า ๆ และหากการเปลี่ยนผ่านนี้ถูกจัดการอย่างมีเหตุผล โลกอาจได้ Great Reset ที่เป็นการปรับโครงสร้างโดยสันติ
แต่หาก Fiscal Crisis, Geoeconomic Confrontation และ Military Conflict เกิดขึ้นพร้อมกัน Great Reset อาจไม่ได้เกิดจากการเจรจา หากเกิดจากการที่ระบบเดิมถูกบังคับให้เปลี่ยน
คำถามสำคัญจึงไม่ใช่ “Great Reset จะเกิดในปี 2030 หรือไม่?”
แต่คือ
“เมื่อระบบเดิมมีต้นทุนสูงขึ้นเรื่อย ๆ มหาอำนาจจะสามารถร่วมกันออกแบบระบบใหม่ได้หรือไม่ ก่อนที่วิกฤติทางเศรษฐกิจจะเปลี่ยนเป็นวิกฤติด้านความมั่นคง?”
นี่อาจเป็นคำถามที่สำคัญที่สุดของโลกในช่วง 2026–2035
แต่หากพิจารณาถึงสภาพแวดล้อม เศรษฐกิจการเมืองระหว่างประเทศ โอกาสที่จะเกิดความขัดแย้งทางทหารเพิ่มแรงกดดันมากขึ้นทุกที ในขณะที่การร่วมมือระหว่างขั้วอำนาจ หรือการประสานงานกันผ่านองค์การระหว่างประเทศมีแต่ความตึงเครียดและการแข่งขันเพื่อชิงความได้เปรียบมีอแต่เลวร้ายลงทุกที หรือนี่คือการติดกับดักทูซีดิดิส
หมายเหตุแหล่งข้อมูลสำคัญ
บทความนี้ใช้ข้อมูลและกรอบวิเคราะห์จาก Congressional Budget Office (CBO), Federal Reserve/ข้อมูลตลาดการเงินสหรัฐฯ, Bank of Japan (BOJ), International Monetary Fund (IMF) และ World Economic Forum (WEF) โดยตัวเลขเศรษฐกิจเป็นข้อมูล ณ เดือนสิงหาคม 2026 และการวิเคราะห์บางส่วนเป็นการประเมินเชิงสถานการณ์ มิใช่การพยากรณ์ที่แน่นอน.
